持續(xù)一年多的中概股回歸熱，正進入進退兩難的境地。

　　5月6日，證監(jiān)會證實對中概股回歸A股正進行深入分析研究，這一表態(tài)迅速引發(fā)了“蝴蝶效應”。回歸A股暫緩預期下，已經(jīng)宣布私有化的中概股在上周紛紛迎來“逆市大跌”，而A股的殼資源概念也紛紛大跌。新京報記者統(tǒng)計了20家已經(jīng)宣布私有化的中概股一周跌幅，20家中概股平均跌幅11.58%，市值蒸發(fā)合計約32億美元，折合人民幣208.96億元。

　　分析稱，宣布私有化的個股已“騎虎難下”，若中止私有化，商譽將嚴重受損，還將面臨美股投資者訴訟，繼續(xù)私有化，回歸通道已收窄形勢下，回歸所需時間成本、融資成本都不容小覷。

　　政策生變，中概股與A股殼資源概念大跌

　　5月5日，一則“證監(jiān)會擬暫緩中概股回歸A股”的傳言在市場熱傳，稱“中概股回歸方式借殼、重組、IPO均可能有限制”。受此影響，包括陌陌在內(nèi)的多家中概股股價受到重創(chuàng)。

　　5月6日，證監(jiān)會新聞發(fā)言人張曉軍表示，這類企業(yè)回歸A股有較大的特殊性，對境內(nèi)外市場的明顯價差、殼資源炒作應該高度關注。目前證監(jiān)會正針對這類企業(yè)通過IPO、并購重組回歸A股市場可能產(chǎn)生的影響進行分析研究。

　　監(jiān)管層的正式表態(tài)，拉開了中概股大跌的序幕。5月9日證監(jiān)會表態(tài)后的首個交易日，幾大中概股逆市大跌，世紀互聯(lián)重挫24.01%、中國信息技術跌17.86%、陌陌大跌15.84%、歡聚時代（YY）跌13.81%、當當網(wǎng)跌13.28%、奇虎360跌11.32%。而美國股市當時整體是一片祥和。

　　盡管在5月11日迎來一波反彈，但一周下來，受“中概股回歸A股暫緩”消息的影響，已宣布私有化的中概股仍是跌多漲少。新京報記者統(tǒng)計了20家正在私有化的中概股在上周（5月9日－5月13日）漲跌情況發(fā)現(xiàn)，20家正處在私有化進程中的中概股平均跌幅11.58%，市值蒸發(fā)合計約32億美元，折合人民幣208.96億元。

　　其中歡聚時代（YY）一周跌幅也達到20.79%，市值蒸發(fā)6.74億美元，約合人民幣44.01億元，成為市值蒸發(fā)最多的中概股。陌陌股價下跌19.89%，市值蒸發(fā)5.39億美元，約合人民幣35.2億元，市值蒸發(fā)額位列第二。

　　而曾在一日之內(nèi)大跌24%的世紀互聯(lián)，一周下來跌幅達到26.80%，累計跌幅最大；此間其市值蒸發(fā)4.35億美元，折合人民幣約28.41億元。此外空中網(wǎng)、人人、當當、航美傳媒等中概股跌幅都超過了15%。

　　“中概股回歸A股暫緩”消息，也直接影響到了國內(nèi)A股相關個股走勢，A股殼資源概念股紛紛下跌。

　　回歸即獲超高溢價，去年來超30家宣布私有化

　　A股的近期這股炒殼熱潮，也是源自去年以來的大批中概股宣布私有化，并謀劃在A股上市。據(jù)統(tǒng)計，今年以來，已有聚美優(yōu)品、酷六網(wǎng)、智聯(lián)招聘三家中概股宣布了私有化。在2015年一年，則有包括奇虎360、陌陌、人人、中手游等30家中概股宣布私有化，其中部分中概股私有化進展已進入尾聲。

　　在2015年以前，則有完美世界、巨人網(wǎng)絡、弘成教育、分眾傳媒四家中概股完成私有化退市。

　　上述這些私有化中概股中比較幸運的是分眾傳媒借殼七喜控股、巨人網(wǎng)絡借殼世紀游輪，它們都已經(jīng)實現(xiàn)了回歸，成為中概股回歸A股的兩大標桿案例。

　　分眾傳媒、巨人網(wǎng)絡均只耗時半年，在今年年初便完成了借殼上市，而借殼成了最快捷的回歸通道。中概股回歸潮下，A股殼資源價格水漲船高。據(jù)媒體報道，A股殼資源價格已經(jīng)從10億元，漲至18億元。

　　除了借殼，也有部分中概股選擇曲線回歸A股。世紀華通正籌劃65.24億元收購中手游，標的方中手游，2015年8月份從納斯達克退市。彼時，其市值約6.83億美金(約合44億人民幣)。4個月后，中手游便賣出了65.24億元的高價。

　　世紀華通12日午間還曾公告否認了購買中手游移動科技有限公司100%股權(quán)的重大資產(chǎn)重組歸屬于跨界重組。

　　完美世界在今年1月宣布作價120億元注入母公司完美環(huán)球，溢價超過400倍；搜房網(wǎng)拆分旗下房產(chǎn)資產(chǎn)，溢價4倍162億元借殼萬里股份；首旅酒店110億元收購如家，將如家納為其全資子公司。

　　世紀佳緣則另辟蹊徑，在去年12月宣布，與在新三板掛牌的同業(yè)對手百合網(wǎng)合并重組，百合網(wǎng)子公司以每股美國存托股7.56美元收購世紀佳緣全部股票。5月14日，世紀佳緣宣布與百合網(wǎng)的合并完成，將從美股退市。

　　目前來看，無論是借殼還是資產(chǎn)重組的回歸通道都可能收窄。

　　中概股回歸“騎虎難下”

　　中概股爭相私有化回歸背后，是中美資本市場估值差異。如2011年在納斯達克上市的世紀互聯(lián)，其最新市值僅為77.9億元。A股市場上，與其同行業(yè)的光環(huán)新網(wǎng)2014年登陸創(chuàng)業(yè)板，市值目前為198億元，2009年上市的網(wǎng)宿科技，市值高達496億元。

　　業(yè)內(nèi)認為，中概股回歸，實則有三部分溢價：首先是私有化過程存在溢價，其次是私有化資產(chǎn)跨市場的估值溢價，最后則是回歸A股借殼時的殼成本溢價。

　　估值翻上數(shù)倍的誘惑，使得各路資本盯上這塊“肥肉”。奇虎360在去年6月宣布私有化后，私有化融資額度遭市場“哄搶”。

　　但這一場資本盛宴，卻遭遇了政策的變量。在證監(jiān)會表態(tài)對中概股回歸A股進行深入分析研究后，市場解讀中概股回歸暫緩基本上已成定數(shù)。而已經(jīng)進入私有化程序的中概股們，“騎虎難下”。如若中止私有化，商譽將嚴重受損，同時將面臨美股投資者的集體訴訟。

　　而繼續(xù)私有化，IPO上市或借殼上市通道已經(jīng)收緊，這期間的時間成本、融資成本都不容小覷。以暴風科技上市經(jīng)過看，自2010年開始拆紅籌結(jié)構(gòu)，中途經(jīng)歷IPO暫停，直至2015年才登陸創(chuàng)業(yè)板。

　　而在等待重新上市期間，巨額私有化融資資金成本，將是筆沉重的負擔。有媒體測算，奇虎360按照正常的IPO排隊，保守估計大概要等4年。這期間，40億美元貸款將產(chǎn)生超過10億美元利息，已大于放棄私有化的違約金。 新京報記者 李春平 北京報道

　　■ 延展

　　回歸之路為何這么難？

　　在政策收緊形勢下，中概股IPO及借殼上市充滿不確定性。市場分析認為，審核較為寬松的新三板，可以成為中概股上市的另一途徑。尚不具備直接IPO的中概股，可以考慮先掛牌新三板，未來再期待轉(zhuǎn)板機會。

　　中概股回歸之路并不簡單，需歷經(jīng)在美退市、拆除VIE結(jié)構(gòu)、A股申請上市三階段，每個階段均牽扯繁多。

　　在美股退市，目前中概股多選擇要約收購方式，即大股東通過要約收購獲得足夠多的股份，使其控制的股份達到目標公司總股份的90%以上，然后向美國證券交易委員會（SEC）注銷注冊。要約收購需耗費3-6個月不等時間，而成功與否，取決于該中概股的股權(quán)集中程度、董事會是否配合私有化、SEC的審查速度及小股東是否接受收購價格。為更好達成收購協(xié)議，提議收購方一般會以高溢價提請收購，這又對收購方的資金實力提出要求，不少中概股大股東提出私有化要約，會尋求財團融資或并購基金支持。

　　完成在美退市只是第一步，VIE結(jié)構(gòu)的拆除更為復雜。所謂VIE，即在中國境外“母公司”，通過與境內(nèi)“子公司”簽訂一系列的關于資產(chǎn)、經(jīng)營決策權(quán)等方面的協(xié)議，對其實施實質(zhì)上的控制，境內(nèi)“子公司”則通過服務費等形式將經(jīng)濟利益輸送到境外實施控制的實體。

　　VIE結(jié)構(gòu)解決了國內(nèi)企業(yè)在外融資的需求，但我國對外商投資企業(yè)涉及互聯(lián)網(wǎng)內(nèi)容提供商等領域有著較為嚴格的限制，具有外資股東背景的企業(yè)不能從事互聯(lián)網(wǎng)內(nèi)容提供，這就要求想在國內(nèi)上市的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，必須拆除VIE結(jié)構(gòu)。

　　拆除VIE結(jié)構(gòu)過程即資產(chǎn)全盤人民幣化，包含對海外機構(gòu)投資者股份的贖回、VIE 相關協(xié)議的解除、股權(quán)結(jié)構(gòu)的調(diào)整、境外主體的注銷等操作，涉及商務、工商、外匯、稅收等多個監(jiān)管程序。

　　在拆除VIE結(jié)構(gòu)后，中概股在A股重新上市方可進入操作。在戰(zhàn)略新興板設立未出現(xiàn)在“十三五”規(guī)劃中后，A股上市只剩IPO和借殼兩條途徑。

　　IPO一般比較慢，借殼目前成為中概股回歸最快捷的渠道，而這一渠道卻遭遇了政策的變量。

　　案例壹

　　當當網(wǎng)：赴美電商第一股私有化遭“截擊”

　　除了私有化遭遇競價，當當網(wǎng)再遇回歸通道受限，上周跌幅16.18%

　　受中概股回歸受限傳聞影響，當當網(wǎng)上周呈整體下跌走勢，5月13日收報5.49美元，相比于前一周周五的6.55美元收盤價下跌了1.06美元，跌幅達16.18%。

　　作為國內(nèi)第一家赴海外上市的電商企業(yè)，當當網(wǎng)即將迎來宣布私有化一周年。

　　根據(jù)當當網(wǎng)2014年財報，2014年全年總營收（GMV）達到142億元，凈營收79.6億元，凈利潤為8812萬元。不過，當當網(wǎng)的市值長期卻停留在10億美元以下，當當方面也多次強調(diào)美國資本市場嚴重低估了當當?shù)氖兄怠?/p>

　　2015年7月9日，當當網(wǎng)私有化進程終于啟動，公司發(fā)布公告稱，董事會收到來自董事長俞渝和CEO李國慶的私有化要約，以每股美國存托股（ADS）7.812美元的現(xiàn)金，收購其尚未持有的公司全部已發(fā)行普通股。李國慶和俞渝持有當當35.9％的股份，占公司投票權(quán)的約83.5%。

　　相比于當當網(wǎng)7月8日的收盤價（6.51美元），當當網(wǎng)私有化的報價比起來要溢價20%，但相比此前30天的均價低25%，比發(fā)行價格16美元也低了一半。

　　當當網(wǎng)的這一開價引發(fā)了投資者批評。

　　一封網(wǎng)上流傳的“致當當董事會的公開信”稱，私有化價格不僅嚴重低估公司價值，也大大損害了股東利益。這個私有化要約有強烈的投機和套利性質(zhì)。

　　投資者的情緒最終演化為行動。

　　今年3月，i美股資產(chǎn)管理有限公司（以下簡稱“i美股”）宣布擬以每ADS（美國存托股）8.8美元的價格收購當當，代價約為4.72億美元，當當私有化迎來變局。

　　公開資料顯示，i美股專注于中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)投資，目前重點投資美國、中國香港二級市場的中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)。一個月后，i美股和江蘇華西集團共同宣布，雙方結(jié)成買方聯(lián)盟。

　　不少聲音認為，李國慶和俞渝可能要為私有化付出更高的代價。

　　案例貳

　　陌陌：私有化背靠阿里 或受影響不大

　　分析稱，即使私有化后回歸A股不成，也會有比較可觀的前景

　　陌陌私有化柳暗花明后再遇政策變數(shù)。

　　2015年6月，陌陌宣布公司董事會收到來自陌陌CEO唐巖、紅杉資本等方面的非約束性私有化要約。

　　不過直到2016年2月，陌陌私有化進程并不順利，甚至一度還被外界不看好。唐巖及其管理團隊則對私有化細節(jié)問題一直三緘其口。

　　轉(zhuǎn)機出現(xiàn)在2月底，當時，陌陌遞交的美國證券交易委員會文件顯示，阿里巴巴集團副董事長蔡崇信進入其董事會。有市場人士認為，這或代表著陌陌私有化進程再進一步，受此刺激陌陌股價漲20%。

　　兩個月后的4月5日，陌陌CEO唐巖提交的13D文件（股東單獨或合并持有5%以上公司股份公告）顯示，阿里巴巴和云峰基金控制的Rich Moon加入了陌陌私有化交易買方團。

　　不過現(xiàn)在證監(jiān)會對于中概股回歸A股政策的不確定性，讓陌陌私有化的歸途再次陷入不明朗。但是也有觀點認為，由于有阿里的背書，陌陌私有化進程所受影響并不大。

　　“即使回歸A股不成，陌陌也可以加入阿里生態(tài)，或者直接被阿里收購，這樣私有化后，即便不上市也會有比較可觀的前景。”中國經(jīng)營報援引一位分析人士的話表示。

　　5月12日，陌陌終于暫停了連續(xù)5日狂跌，收在11.40美元，相較前一個交易日上漲5.95%，5月13日，陌陌再收漲2.46%。

　　案例叁

　　聚美優(yōu)品：低價私有化遭維權(quán) 爭端未解

　　目前最新股價為5.29美元，低于投資者抗議的7美元

　　聚美優(yōu)品私有化價格所引發(fā)的口水戰(zhàn)尚未平息，“私有化”本身突然也起了變數(shù)。近日，隨著中概股私有化回歸受阻的消息發(fā)酵，大批中概股股價“探底”。今年2月份公布私有化方案的聚美優(yōu)品，也沒能躲過該利空消息所引發(fā)的股價暴跌。從消息傳出的5月5日至9日，聚美優(yōu)品股價累計跌幅約11.5%；10日出現(xiàn)短暫反彈。5月13日截至收盤，聚美優(yōu)品小幅回升，最終微漲0.19%，收于5.29美元。

　　對于許多持有聚美優(yōu)品的投資者來說，最近發(fā)生的事情可謂“沒有最糟糕，只有更糟糕”。

　　自今年2月份后一直抱團維權(quán)抗議聚美優(yōu)品“低價私有化”的人們，這幾天表現(xiàn)得相當沉默。經(jīng)過中概股全線的幾天暴跌，聚美優(yōu)品最新的股價為5.29美元。這一價格，比他們所質(zhì)疑抗議的7美元還要“可憐”。

　　今年2月17日，聚美優(yōu)品宣布收到創(chuàng)始人陳歐牽頭財團發(fā)出的私有化要約，要約計劃以每股7美元的價格對聚美優(yōu)品進行私有化收購，這一價格尚不足聚美優(yōu)品當年上市發(fā)行價格的30%。

　　方案一出，立即在投資者群體內(nèi)遭遇強烈反彈，投資者集結(jié)“維權(quán)群”，并設計出抗議低價私有化的維權(quán)方案。截至目前，該私有化風波尚無最新進展，而中概股私有化受限的傳聞，更令聚美優(yōu)品在美資本市場的走向充滿變數(shù)。（張泉薇）