回顧2015年，公募、私募基金上半年陷入狂熱，在非理性的情緒下，機(jī)構(gòu)的動(dòng)作開(kāi)始變形、扭曲。股市6月中旬開(kāi)始的巨幅調(diào)整，讓公私募從天堂急速落入地獄，“大幅回撤”、“爆倉(cāng)”、“清盤(pán)”一度彌漫市場(chǎng)。

    面對(duì)異常的市場(chǎng)波動(dòng)，有私募選擇離場(chǎng)，亦有機(jī)構(gòu)選擇重整旗鼓。業(yè)內(nèi)人士指出，在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)找到替代房地產(chǎn)的支柱行業(yè)之前，投資機(jī)會(huì)仍然在“中小創(chuàng)”。未來(lái)幾年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)處在轉(zhuǎn)型期，股市會(huì)伴隨創(chuàng)新而走出慢牛行情。股市投資應(yīng)及時(shí)捕捉經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域出現(xiàn)的新變化，即新產(chǎn)業(yè)、新模式、新技術(shù)和新產(chǎn)品。

    基金發(fā)行火爆

    “如果再有一次選擇的機(jī)會(huì)，我就不會(huì)做私募。”12月中旬，深圳前私募李亮（化名）說(shuō)。早在11月，他就把自己所管理的數(shù)只私募產(chǎn)品，轉(zhuǎn)讓給另一家機(jī)構(gòu)。

    在去年底發(fā)私募產(chǎn)品之前，李亮一直在用自有資金和部分朋友的資金做股票。“資金量小，也不做杠桿，一個(gè)億左右，很好騰挪，不能說(shuō)賺很多錢(qián)，但也算小康。”他說(shuō)。在一些機(jī)構(gòu)朋友的“慫恿”下，他在去年底開(kāi)始發(fā)第一只陽(yáng)光私募產(chǎn)品，由于業(yè)績(jī)優(yōu)異，今年4月更是一口氣發(fā)了兩只結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品，“悲劇”自此埋下伏筆。

    今年上半年，資金入市的瘋狂，讓不少機(jī)構(gòu)記憶猶新。“到4月時(shí)，基金已經(jīng)非常好賣(mài)了。到5月簡(jiǎn)直瘋了，幾乎天天出現(xiàn)日內(nèi)秒殺基金，還有不少百億級(jí)基金。以前渠道的同事還經(jīng)常和我們溝通，看重點(diǎn)推薦哪些基金給客戶，到4、5月時(shí)，已經(jīng)不怎么和我們商量，基本只要和熱點(diǎn)稍微掛鉤的主題基金都好賣(mài)。”談起上半年發(fā)行市場(chǎng)的火熱，北京一公募基金投資總監(jiān)黃光（化名）頗為懷念。

    黃光所說(shuō)的，注定要寫(xiě)進(jìn)公募基金的發(fā)展史。Wind數(shù)據(jù)顯示，規(guī)模長(zhǎng)期徘徊在3-4萬(wàn)億的公募基金在今年3月首次突破5萬(wàn)億，并以每月5%-6%的幅度遞增，6月更是爆發(fā)性地環(huán)比增長(zhǎng)21.1%，在7月達(dá)全年最高規(guī)模7.27萬(wàn)億元。剔除市場(chǎng)本身上漲帶來(lái)的凈值增長(zhǎng)后，今年7月之前每個(gè)月基金的份額增長(zhǎng)都維持在超1000萬(wàn)份，最高時(shí)超過(guò)7000萬(wàn)份。

    “眾所周知，基金銷(xiāo)售有滯后性，4月公募規(guī)模進(jìn)入真正的爆發(fā)期。”黃光回憶，到4月時(shí)，市場(chǎng)有四只百億元基金，更有三十余只規(guī)模超50億元的基金。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至12月23日，全市場(chǎng)超過(guò)百億元的股票型和混合型基金達(dá)27只，除去7月中下旬嘉實(shí)、華夏、易方達(dá)、招商、南方成立的5只400億“巨無(wú)霸”，其余基金中，100億和200億規(guī)模的基金幾乎均分天下。

    統(tǒng)計(jì)顯示，2月公募基金僅發(fā)行18只產(chǎn)品，份額不足400億份。到3月，數(shù)量大增350%，全月共發(fā)行1795.25億份。4月這一數(shù)字再度飆升，全月發(fā)行新基金80只，份額更是飆升至2308億份。“同樣的事情，還要追溯到2007年，很久沒(méi)碰到這么好的發(fā)行市場(chǎng)了，輕輕松松就能募集幾十億、上百億規(guī)模的新基金。”深圳一位中等規(guī)模公募基金市場(chǎng)部人士當(dāng)時(shí)如此表示。

    私募基金也在上半年實(shí)現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)?；饦I(yè)協(xié)會(huì)最新公布數(shù)據(jù)顯示，備案的陽(yáng)光私募管理人為5852家，僅上半年，私募機(jī)構(gòu)的增長(zhǎng)數(shù)量已較2014年年底（2185家）增長(zhǎng)超過(guò)160%，接近2013年底私募機(jī)構(gòu)數(shù)量（977家）的6倍。私募管理的資產(chǎn)規(guī)模增長(zhǎng)也極快，私募證券基金的管理規(guī)模已達(dá)12577.39億元，突破萬(wàn)億元關(guān)口，而私募行業(yè)規(guī)模在2014年年底剛剛突破4000億，2013年底僅為3017億元。

    “以我們公司為例，僅在3月、4月就成立了近12只新產(chǎn)品，不到半年時(shí)間，公司管理的資產(chǎn)規(guī)模翻番。”深圳一位私募公司市場(chǎng)總監(jiān)說(shuō)。

    與當(dāng)時(shí)新基金銷(xiāo)售火爆場(chǎng)面相呼應(yīng)的是，公募基金經(jīng)理“氣勢(shì)如虹”的離職潮，許多人甚至放棄了高達(dá)數(shù)百萬(wàn)的年終獎(jiǎng)，毅然奔私。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至12月23日，今年以來(lái)公募基金經(jīng)理離職數(shù)量達(dá)293人，其中4月至6月的離職人數(shù)占到近一半。

    即使如此，不少機(jī)構(gòu)還在期望吹出更大的“泡泡”。“我記得很多人拿當(dāng)時(shí)的情況和2007年作比較，因?yàn)樵?007年的基金銷(xiāo)售熱潮中，也出現(xiàn)了很多百億級(jí)別的公募基金，得出的結(jié)論是，現(xiàn)在的人民幣儲(chǔ)蓄存款和流通市值都是2007年的兩倍有余，所以公募基金規(guī)?；蛟S還未達(dá)到2007年巔峰時(shí)期。”黃光表示。

    行情逆轉(zhuǎn)凈值回撤

    無(wú)處不在的亢奮情緒，一方面推動(dòng)股市快速上漲，另一方面在非理性情緒下，公私募們的動(dòng)作開(kāi)始變形、扭曲。

    中小盤(pán)成長(zhǎng)股原本即是公募基金的重倉(cāng)領(lǐng)域，發(fā)行的火爆帶來(lái)可觀的新資金，新資金不斷進(jìn)入與股價(jià)上漲之間形成了一定的正向循環(huán)?？己讼鄬?duì)收益的公募基金在當(dāng)時(shí)絕大部分都是滿倉(cāng)，配置上也偏向中小成長(zhǎng)股，當(dāng)出現(xiàn)倉(cāng)位被動(dòng)下降的情況時(shí)，這些基金經(jīng)理很快又將倉(cāng)位加滿。

    由于對(duì)中小創(chuàng)的追逐，市場(chǎng)上也出現(xiàn)了不少新玩法和新現(xiàn)象。對(duì)于當(dāng)時(shí)的情況，黃光這樣總結(jié)：有的基金經(jīng)理認(rèn)為，創(chuàng)業(yè)板顛覆了以往主板市場(chǎng)的估值體系和投資邏輯，值得以天使投資的眼光參與其中，期待未來(lái)的超高投資回報(bào)；有的則在排名壓力下不得不“順勢(shì)而為”，害怕上車(chē)晚了連湯都喝不到；有的以“低倉(cāng)位、高周轉(zhuǎn)”的短線操作方式少量參與。

    彼時(shí)，中小板、創(chuàng)業(yè)板指數(shù)頻創(chuàng)新高，盡管市場(chǎng)對(duì)小票市盈率高企的擔(dān)憂不斷加重，但高企的市盈率使得諸如“市夢(mèng)率”、“市膽率”、“市傻率”成為市場(chǎng)人士茶余飯后調(diào)侃的話題。面對(duì)失效的估值體系，一些主流分析師更多只能想象市值空間。深圳一中等規(guī)模私募直言：“當(dāng)時(shí)的券商研究不是看誰(shuí)調(diào)研得深入，而是看誰(shuí)的膽子大，給的預(yù)期上漲空間大。”實(shí)際上，不少研究員面對(duì)所覆蓋的公司估值高企時(shí)往往會(huì)補(bǔ)上一句，“考慮到公司未來(lái)強(qiáng)烈的并購(gòu)預(yù)期，以及行業(yè)的巨大增長(zhǎng)空間，未來(lái)還有X倍漲幅。”

    “不敢買(mǎi)或買(mǎi)晚了都會(huì)馬上影響自己的投資業(yè)績(jī)，這在當(dāng)時(shí)是真實(shí)存在的。我想，那時(shí)堅(jiān)持信念配置大盤(pán)藍(lán)籌的基金經(jīng)理內(nèi)心肯定是很煎熬的，明知市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)已在積聚，但不知何時(shí)爆發(fā)，每月一次的內(nèi)部通訊會(huì)又會(huì)遭受來(lái)自各方的排名壓力。”

    在狂熱的市場(chǎng)下，黃光盡管依賴于穩(wěn)健的投資風(fēng)格躲過(guò)了5月的加倉(cāng)壓力，但不得不在渠道的壓力下于6月份加倉(cāng)，此后則是延續(xù)三個(gè)月的股市大幅調(diào)整。

    前述私募李亮也在狂熱的市場(chǎng)鼓動(dòng)下，利用銀行配資的方式發(fā)行了兩只結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品，1:2的杠桿。“當(dāng)時(shí)覺(jué)得應(yīng)該不會(huì)有大問(wèn)題，因?yàn)槟憧吹绞袌?chǎng)不斷上漲。”李亮表示，新產(chǎn)品最終在5月底滿倉(cāng)。

    巨幅調(diào)整在6月15日拉開(kāi)序幕，至8月26日，A股跌幅超過(guò)40%，僅以市場(chǎng)急跌最嚴(yán)重的三周（6月12日至7月3日）為例，期間股指回調(diào)近30%。在這三周里，公募基金由于股票倉(cāng)位的限制，凈值回撤緊跟大盤(pán)，股票型公募與偏股混合型公募在三周內(nèi)平均回撤分別為33.33%與25.45%。

    即使是倉(cāng)位靈活的私募基金，在此期間，平均回撤也達(dá)到15.15%。在回撤率的分布上，63.55%的股票型公募基金回撤在30%-40%之間，股票型陽(yáng)光私募基金中則有14.08%的基金回撤在30%以上。私募排排網(wǎng)數(shù)據(jù)中心數(shù)據(jù)顯示，截至8月底，今年發(fā)行的新私募產(chǎn)品中，已有176只產(chǎn)品被清算，其中提前清算產(chǎn)品高達(dá)157只，占比90%。尤其以今年4月和5月成立的產(chǎn)品被清算的最多，分別為48只和38只。比如一家私募，成立不足四年，但借助于此前的牛市，資產(chǎn)管理規(guī)模急速飆升，膨脹至百億元。但從風(fēng)控效果看，今年成立的產(chǎn)品中，有5只產(chǎn)品提前清算，這5只產(chǎn)品均為2015年5月11日成立、7月23日清盤(pán)。

    “我的兩只產(chǎn)品，從盈利30%到后來(lái)直接跌到平倉(cāng)線，僅用兩周時(shí)間。沒(méi)有時(shí)間反應(yīng)，完全跌蒙了。”前述私募李亮坦言，彼時(shí)與李亮同樣遭遇的不在少數(shù)，先是高杠桿的配資客，其后是杠桿產(chǎn)品強(qiáng)平、融資戶爆倉(cāng)。

    尊重市場(chǎng)敬畏市場(chǎng)

    業(yè)內(nèi)人士表示，從投資者的角度看，敗筆仍是在心態(tài)上。

    “今年表現(xiàn)有點(diǎn)遺憾。”大成中小盤(pán)混合（LOF）基金經(jīng)理魏慶國(guó)表示，該基金今年以來(lái)漲幅超120%，目前位列混合型基金排行前十名，但仍有些遺憾。“在感覺(jué)行情已危險(xiǎn)的時(shí)候，沒(méi)有足夠魄力把組合降低到最低倉(cāng)位，也沒(méi)有及時(shí)轉(zhuǎn)入以四大行為代表的超級(jí)大盤(pán)股避險(xiǎn)。9月初市場(chǎng)出現(xiàn)創(chuàng)業(yè)板大幅反彈的行情，沒(méi)有積極充分參與其中。我覺(jué)得這是今年操作的兩處失誤。”

    “做投資時(shí)間長(zhǎng)的朋友都明白，資本市場(chǎng)中一個(gè)階段有效的賺錢(qián)模式被大眾總結(jié)出來(lái)時(shí)，這種策略的有效期即將宣告結(jié)束。當(dāng)前，人手一臺(tái)智能手機(jī)，移動(dòng)互聯(lián)自媒體時(shí)代，這種規(guī)律的總結(jié)和傳播速度越來(lái)越快。上證綜指突破底部區(qū)間2400點(diǎn)、確認(rèn)多頭市場(chǎng)是2014年11月，到今年4月前后才短短6個(gè)月，牛市共識(shí)已經(jīng)深入全社會(huì)每一個(gè)個(gè)體。多數(shù)人的想法是這樣的，既然是牛市，調(diào)整我就不理會(huì)了，即便是形成頭部也有反復(fù)的過(guò)程，所以堅(jiān)決捂股到新高以后再說(shuō)。”中歐瑞博董事長(zhǎng)吳偉志指出。

    建信改革基金經(jīng)理陶燦分析，其實(shí)中小創(chuàng)股票受投資者青睞已經(jīng)是持續(xù)三四年的慣例，在市場(chǎng)流動(dòng)性充裕的背景下，中小創(chuàng)個(gè)股受追捧似乎“順理成章”。陶燦布局真正有價(jià)值的中小創(chuàng)股票，使其管理的基金凈值一度飆升至2.64元。在6月以后股市出現(xiàn)異常波動(dòng)時(shí)，又先于市場(chǎng)將持有的低流動(dòng)性中小創(chuàng)股票逐漸置換成大盤(pán)藍(lán)籌股票，同時(shí)將基金凈值波動(dòng)的影響降到最低。

    他坦言，在現(xiàn)有公募基金的框架下，先求同、再存異，在保證獲取行業(yè)平均投資業(yè)績(jī)的基礎(chǔ)上再尋求差異化的投資機(jī)會(huì)獲取超額收益。金牛理財(cái)網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，截至12月25日，建信改革紅利基金今年以來(lái)漲幅為69.70%，位居股票基金第8位。

    調(diào)整過(guò)后，不是為了離場(chǎng)，而是如何更好適應(yīng)市場(chǎng)。上海一位善于“順勢(shì)而為”的公募基金經(jīng)理也告訴記者：“在資本市場(chǎng)里，錢(qián)是最聰明的，我們做的只是尊重市場(chǎng)。如果長(zhǎng)時(shí)間偏離市場(chǎng)，一定要去想自己是不是錯(cuò)了。冬天可能隨時(shí)會(huì)來(lái)，但要在能賺錢(qián)時(shí)把自己養(yǎng)胖，冬天來(lái)了才會(huì)不怕。如果一開(kāi)始就害怕冬天，弄得瘦骨嶙峋，北風(fēng)一來(lái)就被刮倒了。”

    “這次調(diào)整后，市場(chǎng)中有很多聲音表示要遠(yuǎn)離中小創(chuàng)。實(shí)則不然，在中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型取得實(shí)際成果、找到能夠替代房地產(chǎn)的支柱性行業(yè)之前，機(jī)會(huì)仍然在中小創(chuàng)上。”陶燦說(shuō)，“相較于過(guò)去的普漲行情，未來(lái)兩三年肯定會(huì)進(jìn)入分化格局，期間需要抓住中小創(chuàng)的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。”

    業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，本輪牛市是在改革邏輯之上發(fā)展起來(lái)的，雖然經(jīng)歷了不小下跌，但如果因此否定牛市，就等于是否定了改革這個(gè)大邏輯。從誘發(fā)本次大跌的問(wèn)題來(lái)看，基本面一直都在預(yù)期之中，政策面沒(méi)有出現(xiàn)風(fēng)向轉(zhuǎn)變，而且寬松主題更加明確。由于清理不合規(guī)的非法配資而導(dǎo)致市場(chǎng)資金供給迅速衰竭，上漲中累積起來(lái)的大小杠桿集中去化引發(fā)連鎖反應(yīng)，市場(chǎng)失去流動(dòng)性，不光是使資產(chǎn)價(jià)格斷崖式下跌，也打擊了市場(chǎng)人氣。

    事實(shí)上，對(duì)于未來(lái)一年的行情，不少機(jī)構(gòu)仍頗樂(lè)觀。瀚信資產(chǎn)研究總監(jiān)李君指出：“明年一季度還會(huì)有一個(gè)不錯(cuò)的春季行情，我們對(duì)未來(lái)的市場(chǎng)還是很樂(lè)觀。2016年市場(chǎng)依然會(huì)在震蕩中上行，藍(lán)籌股和成長(zhǎng)股都會(huì)有交替表現(xiàn)的機(jī)會(huì)，且差異度相比2015年會(huì)明顯降低。未來(lái)幾年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)處在轉(zhuǎn)型期，股市會(huì)伴隨創(chuàng)新而持續(xù)走出慢牛行情，投資要把握新變化，即新產(chǎn)業(yè)、新模式、新技術(shù)和新產(chǎn)品。”

    魏慶國(guó)也表示，依然看好新技術(shù)（TMT、精準(zhǔn)醫(yī)療相關(guān)）、新消費(fèi)和新服務(wù)、新材料和新制造等一切新的方向。“我們可能正處于一個(gè)技術(shù)變革的時(shí)期。”供給側(cè)改革可能會(huì)使某些供需缺口較小的行業(yè)產(chǎn)生短暫的投資機(jī)會(huì)。他還認(rèn)為，注冊(cè)制改革落地后，新股發(fā)行還是會(huì)有調(diào)控、有節(jié)制，不會(huì)造成新股大規(guī)模擴(kuò)容，次新股中將產(chǎn)生未來(lái)幾年能夠翻幾倍的牛股?！?記者 黃瑩穎 徐文擎)